USDT та USD: порівняння волатильності та ліквідності

За останні кілька років крипторинок випробував весь спектр емоцій стосовно стейблкоінам. Хоча спочатку ці монети були призначені для підвищення ліквідності ринку та полегшення розрахунків, як і раніше, регулярно виникають питання щодо їх фактичної безпеки. Однак плюси та мінуси використання стейблкоінів виходять за рамки цієї статті.

Натомість ми вирішили використовувати наявні ринкові дані із західного ресурсу для аналізу ліквідності (з точки зору обсягів торгів) та наслідків волатильності з точки зору торгівлі. У цій статті увага зосереджена на порівнянні Tether та фіатних доларів США у випадку з Біткоіном.

Головне із статті

• Обсяг торгів на Tether набагато вищий, ніж на фіатних доларах, і це зберігається з часом.

• Ринки BTC/USDT набагато менш сконцентровані, ніж ринки BTC/USD.

• Ціни закриття BTC-USDT та BTC-USD точно відображають одна одну з дуже невеликими помилками відстеження.

• Щоденні доходності BTC-USDT та BTC-USD демонструють різні режими волатильності з часом.

• Внутрішньоденні екстремуми між BTC-USDT та BTC-USD показують більш високу дисперсію, ніж звичайний близький до закриття вимір.

Зведена статистика ліквідності

Перший погляд на сукупні цифри із набору даних дозволяє зробити очевидні висновки щодо обсягів торгів. У 365-денному вікні загальний обсяг торгів Bitcoin по відношенню до Tether був більш ніж у 7 разів вищим у порівнянні з обсягом торгів по відношенню до фіатних доларів США.

Більше бірж повідомили про операції з Tether, ніж із фіатними доларами (31 проти 23), і ринок також був менш сконцентрований у випадку Tether: 3 провідні біржі для BTC-USDT мали близько 13% частки ринку кожна, тоді як у випадку фіату , сама Coinbase повідомила про 26,91% всього обсягу BTC/USD. Це вказує на те, що ринок Tether більш фрагментований і, отже, більш конкурентоспроможний. Одним із пояснень більш концентрованої торгівлі на основі фіату є регулювання та вимоги KYC.

Статистика біржі

Спочатку було проаналізовано обсяг торгів на біржах з кожної пари активів (BTC/USD та BTC/USDT). Серед усіх розглянутих бірж 5 майданчиків демонструють ринкову частку більше 5% для пари USD, тоді як 10 бірж мають таку частку ринку для пари Tether, як показано на рисунках 1 і 2 відповідно. Це показує, що кілька ринкових майданчиків домінують на ринку фіатних грошей, порівняно з ринком Tether.

Пара BTC-USD

Рисунок 1: Обсяг торгів на біржах, BTC-USD, 365-денне вікно

Вибір біржі

Щоб зробити репрезентативний знімок сукупного ринку, аналіз волатильності зосереджено найбільш ліквідних біржах, демонструють стабільні середні обсяги торгів. Ринкова частка основних бірж (з погляду обсягу торгів) показано за річний період на рисунку 2. Спостерігається, що це біржі мали дуже стабільну ринкову частку, крім TideBit, демонструє кілька днів із надзвичайно високими обсягами.

Для решти аналізу увага зосереджена на Bitfinex, Coinbase, Gemini, Kraken та Bitstamp як на представниках ринку.

Рисунок 2: Щоденна частка ринку бірж за обсягом, BTC-USD, 6 провідних бірж за обсягом ринку

Пара BTC-USDT

Рисунок 3: Обсяг торгів на біржах, BTC-USDT, 365-денне вікно

Вибір біржі

Так само було розглянуто денну ринкову частку шести провідних бірж з погляду загального обсягу торгівлі Bitcoin-USDT (рисунок 4). BitForex була виключена з аналізу волатильності через відсутність даних на цьому майданчику до кінця серпня.

Аналіз зосереджений на OkEX, Binance, HitBTC, Huobi та BeQuant.

Рисунок 4: Частка ринку бірж (щодня) за обсягом, BTC-USDT, 6 провідних бірж за обсягом ринку

Аналіз ліквідності

Далі було розглянуто розподіл ліквідності між фіатними доларами США та Tether за період вибірки (тимчасовий інтервал рисунок 4). Дивлячись на щоденне співвідношення обсягу торгів між BTC-USD та BTC-USDT на вибраних біржах протягом одного року, спостерігаються різні режими із середнім коефіцієнтом 5,85x на користь Tether. У розбивці це означає, що в підгрупі з 5 провідних бірж обсяг USDT у середньому в 5,85 рази вищий, ніж у американського долара.

Діапазон відсотка 25%-75% вийшов [4,41 x, 6,95 x], а мінімум - 2,35. Цікаво відзначити, що за період цієї вибірки Біткоін завжди мав більш ніж удвічі більший обсяг у порівнянні з Tether, ніж у порівнянні з фіатом, навіть за найнижчого співвідношення. Максимальне співвідношення обсягу торгів USDT/USD становило 13,95, що вказує на те, що в якийсь момент денний обсяг торгів BTC/USDT був у 13,95 разів більшим, ніж BTC/USD.

Рисунок 4: Співвідношення денних обсягів торгів BTC-USD/BTC-USDT, 365-денне вікно

Аналіз волатильності

Крім чистої ліквідності, при порівнянні торгівлі на основі Tether чи фіатних доларів учасники ринку будуть зацікавлені у відповідній волатильності пар. В ідеальному та ефективному світі та за умови, що Tether управляється, як описано (з резервами, що постійно забезпечують коефіцієнт конвертації 1 до 1), у трейдерів не повинно бути переваг між використанням фіату або стабільної монети як базової торгової валюти.

На практиці між двома парами існує кредитна основа, що відображає в будь-який момент ринкову оцінку ліквідності та кредитного ризику кожної базової валюти. Фактори, що впливають на основу, включають, серед іншого, передбачувану конвертованість Tether у фіатні долари США, обмеження та контроль капіталу для переміщення премій, пов'язаних з фіатними доларами або KYC (Know Your Customer).

Якщо ринок припускає, що ця основа незначна, арбітражери повинні швидко відтворювати будь-який рух однієї з пар на іншу.

Один із способів подивитися на кореляцію цін у денному масштабі (ми не дивимося на мікроструктуру ринку) — це вивчити ковзну історичну волатильність пари. Обчислення ковзної волатильності допомагає кількісно визначити, наскільки ціни відхиляються від своїх середніх історичних значень. Якщо арбітражні стратегії є ефективними, ми очікуємо побачити тісно пов'язані історичні волатильності між двома парами.

Близька до закриття волатильність

Звичайне визначення історичної волатильності від близького до закриття. Була розрахована ковзна волатильність (30-денне ковзне вікно) прибутковості одноденного логарифму. Ціна закриття була побудована як просте середнє (рівнозважене) різних цін закриття на біржах (опівночі за Гринвічем).

Спочатку на графік була нанесена середня ціна закриття для BTC/USDT та BTC/USD.

Рисунок 5: Середня ринкова ціна закриття, денна, BTC-USDT та BTC-USD, 365-денне вікно

Потім було розраховано помилку відстеження, яка є відсоткову різницю між двома цінами закриття з часом. Помилка відстеження між BTC-USDT і BTC-USD залишалася дуже невеликою в цьому наборі даних, досягнувши позначки 2% один раз і залишаючись у діапазоні -0,50% / +0,50% більшу частину часу (рисунок 6).

Рисунок 6: % помилок відстеження, середня ціна закриття вибору біржі BTC-USDT порівняно з BTC-USD

Далі на графік було нанесено нормальну річну волатильність двох пар. Ця сильна реплікація також помітна на ковзаючій волатильності.

Рисунок 7: Щоденна ковзна (30 днів) волатильність, близька до закриття (логарифмічна доходність), BTC-USDT та BTC-USD, 365-денне вікно

І, зрештою, співвідношення між двома волатильностями.

Рисунок 8: Щоденна ковзна (30 днів) волатильність, близька до закриття (логарифмічна доходність), BTC-USDT та BTC-USD, 365-денне вікно

Нормальна волатильність для обох пар залишалася близька до паритету (рисунок 8), хоча було помічено кілька змін режиму. На початку набору даних (приблизно до липня 2019 року, режим 1) ціни закриття BTC-USDT були трохи менш волатильними (від 92 до 98%), ніж їх аналоги BTC-USD. З того часу було кілька місяців майже повного паритету (режим 2), перш ніж співвідношення знову впало на короткий період на початку 2020 року (режим 3).

Ці результати можуть бути пояснені факторами, що не залежать від структури ринку, такими як вибір біржі (найбільш ліквідні біржі не однакові для обох пар), похибка розрахунку середньої ціни (усі біржі мають однакову вагу в розрахунках, тому одним із способів вирішення проблеми може бути розгляд середнє значення ціни закриття) або різниця в часі (час пікової ліквідності буде відрізнятися на біржах з різним місцезнаходженням), серед інших причин.

Проте, дивлячись на статистику нормального розподілу коефіцієнтів волатильностей, виявляються явні ознаки сильної кореляції між двома парами:

Було побудовано ковзну кореляцію (логарифмічна прибутковість, також 30-денне вікно) між двома торговими парами (BTC-USDT і BTC-USD), щоб підтвердити сильну кореляцію між ними навіть під час першого режиму, зазначеного вище.

Рисунок 9: Щоденна ковзна (30 днів) близька до закриття кореляція (логарифмічна доходність), BTC-USDT та BTC-USD, 365-денне вікно

Денна волатильність High-Low

Близька до закриття волатильність, вивчена вище, є звичайним визначенням волатильності, що зазвичай використовується практиками розвиненого ринку. Проте важливо пам'ятати, що міра сильно залежить від таких факторів, як розмір вікна і частота дискретизації, і погано фіксує екстремальні значення.

Один із способів покращити вимір помилок відстеження — інтегрувати щоденні максимальні та мінімальні значення, що представлені в наборі даних. Це дозволяє зрозуміти поведінку внутрішньоденної волатильності, а не лише близьку до закриття.

Так, було визначено власний критерій внутрішньоденної прибутковості «максимум-мінімум» та проведено ті ж розрахунки, що й і вище, щоб побачити, чи три режими волатильності, які були визначені за допомогою першого розрахунку. Взявши співвідношення нових розрахунків волатильності "high-low", можна знову спробувати визначити конкретні режими волатильності та порівняти їх із режимами першого розрахунку волатильності.

Денний максимум-мінімум прибутковості було визначено так:

Як і в попередньому аналізі волатильності, було зроблено порівняння ковзної 30-денної волатильності прибутковості High-Low для двох торгових пар.

Рисунок 10: Денне співвідношення ковзної (30 днів), близької до закриття волатильності (логарифмічна прибутковість) BTC-USDT і BTC-USD

Рисунок 11: Щоденна ковзна (30 днів) волатильність High-Low, близька до закриття (логарифмічна доходність), BTC-USDT та BTC-USD, 365-денне вікно

За вибіркою за рік співвідношення High-Low BTC-USDT до ковзної волатильності BTC-USD відбувається за тією ж схемою (і режимами), що і волатильності близька до закриття, розрахованої раніше, хоча і з більшою дисперсією. Середнє значення розподілу коефіцієнта близьке до паритету (0,98), але стандартне відхилення майже вчетверо більше (0,07 проти 0,02 раніше), а екстремальні значення набагато далі (мінімум і максимум 0,76 та 1,14 відповідно проти 0,91 та 1,02 раніше).

Загалом це показує, що внутрішньоденні рухи (з погляду екстремальних значень максимуму та мінімуму) можуть сильно відрізнятися між двома парами. Тут знов-таки різні чинники можуть пояснювати ці відмінності (наприклад, вибір біржі та проблеми з часом), та отримати чітку відповідь непросто.

Висновок

При розгляді торгових пар Біткоін - USD і Біткоін - USDT аналіз ліквідності показав набагато вищі обсяги (в середньому вище 5) на користь стейблкоіну, як і слід очікувати, враховуючи характер активу. Більше того, щоденний аналіз обсягів показує, що торгівля стейблкоіном завжди була як мінімум у 2 рази більш ліквідною, ніж у випадку з фіатом, що є ознакою надійності.

Вивчаючи помилки відстеження ціни close-to-close, було помічено, що дві торгові пари дуже точно відображають одна одну (максимальна помилка 2% з помилкою менше 0,50% більшу частину часу). Проте було визначено кілька різних режимів волатильності в наборі даних.

Нарешті, при розгляді внутрішньоденних цінових рухів (з точки зору високої та низької доходності) було виявлено, що підмножина бірж демонструє більш високу дисперсію ковзаючої волатильності між двома парами.

Можна відзначити кілька різних причин, які пояснюють вищу невідповідність внутрішньоденної волатильності між двома парами. Одна з них - вибір біржі: основні біржі в обох випадках різні, з різним географічним розташуванням (звідси і час пікової ліквідності) і інфраструктурою. Також можна враховувати, що гравці між двома парами різні (співвідношення інвесторів до спекулянтів та маркет-мейкерів). Сама ліквідність (якщо вимірювати її з погляду різного обсягу торгів) також може пояснити сильніші внутрішньоденні коливання, особливо для BTC-USD порівняно з BTC-USDT. Нарешті, можна розглянути структурні відмінності, пов'язані з різними режимами регулювання торгівлі з урахуванням фіату і стейблкоіну.

В цілому аналіз показав дуже сильну кореляцію між BTC-USD і BTC-USDT в цій вибірці бірж. За набором даних за рік стало зрозуміло, що трейдери не надають значної переваги фіатним доларам США порівняно з Tether. Тим не менш, деякі відмінності та режими все ж таки спостерігаються. Нарешті, під час розгляду історичної волатильності важливо пам'ятати, що можна визначити різні заходи, які можуть відбивати різні закономірності.